Partita aperta sulle Clearing houses

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Realtà poco note, ma onnipresenti, le clearing houses sono fra il meglio che la finanza oggi ci propone: realtà altamente informatizzate, controllano praticamente tutti i flussi di borsa. In Italia prendono il nome di “camere di compensazione”. Essenzialmente sono l’esecutore materiale delle transazioni finanziarie, sia exchange che OverTheCounter, aiutando a collegare domanda ed offerta.

Si occupano della fase di trade e post trade (settlement/clearing in inglese).

Principalmente una clearing house prende le parti di entrambi i contraenti di un’operazione finanziaria. Quando due investitori si accordano sui termini di una transazione, come l’acquisto/vendita di un titolo semplice, la clearing house agisce da intermediario per conto delle due parti, trasferendo il titolo da una parte all’altra, dopo aver controllato la loro solvibilità giornaliera, nel caso di una transazione intraday. Le camere di compensazione sono anche utilizzate sui mercati secondari, inter bancari.

Lo scopo di una camera di compensazione è quello di aumentare l’efficienza dei mercati e dare stabilità al sistema finanziario, prevenendo che singoli default causino crisi di sistema. L’obiettivo dovrebbe essere raggiunto in quanto, per partecipare ad una transazione, le clearing houses richiedono depositi collaterali (depositi di margine) ai player di borsa, monitorando il valore del loro credito, fornendo valutazioni commerciali ed attività di assicurazione. Infatti, ciascuna ha un proprio fondo di garanzia che può essere usato per coprire le perdite, se superassero i depositi collaterali, di una singola controparte inadempiente. L’entità di tali depositi è normata a seconda della legislazione nazionale in cui la clearing house ha sede.

Facts and figures

Originariamente le clearing houses erano necessarie per le borse in transazioni finanziarie come scambio di titoli, assegni o denaro, ma non erano obbligatorie per i derivati, che venivano contrattati direttamente senza intermediari.  Sulla scia della crisi finanziaria, il G20 ha reso obbligatorio l’esecuzione di contratti derivati sui mercati, ed in parte anche OTC, attraverso clearing-houses. Fino al 2016, il 62% dei $544trl globali (valore nozionale) di derivati OTC è passato da loro.

In Europa le principali clearing-houses sono Clearstream (Cedel-Deutsche Börse) ed Euroclear, con proprie borse di riferimento, entrambe hanno creato SWIFT (Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication) che controlla il trasferimento di tutti i bonifici internazionali. Vi è poi LCH.Clearnet controllata dal LondonStockExchange che svolge la compensazione anche per Euronext.

Per fare un esempio, nel 2008 LCH.Clearnet riuscì ad intermediare con successo, per conto di Lehman Brothers, $9 trilioni di derivati OTC interest rate swap defaults.

Tornando alla normativa vigente, le camere di compensazione hanno dunque sede in aree fiscalmente convenienti, a livello internazionale principalmente Londra e NY, per l’Europa continentale, molto meno, Francia e Lussemburgo.

Globalmente, Londra gestisce il 37% dei derivati sui tassi di cambio valutari ed il 39% dei derivati sui tassi di interesse, inclusi i tre quarti di quelli in euro(grafico). Proprio LCH gestisce più del 50% di tutti gli interest-rate swaps valutari.

Senza titolo

Il casus belli

Con l’avvicinarsi della Brexit, alcune controversie ritornano d’attualità: la BCE ha sempre voluto avere un qualche controllo sulle clearing houses che gestiscono operazioni in euro, soggette, per ora, alla sola regolamentazione britannica. Già nel 2015 la BCE aveva provato ad argomentare che le camere di compensazione centrali dovrebbero essere basate nell’Eurozona, rientrando nella sua giurisdizione, per gestire euro operazioni; ma la Corte di Giustizia UE, chiamata in causa dall’allora cancelliere George Osborne, aveva avvisato che la BCE non aveva alcun potere per obbligare tale trasferimento. La situazione potrebbe essere mutata, visto che la CGUE basava il suo parere su un UK nell’UE, riferendosi ad un quadro normativo potenzialmente diverso.

In effetti, la Commissione Europea ha una bozza di legge che cambierebbe il quadro giuridico. Uno scenario potrebbe essere prendere spunto dagli US, i quali permettono che il 97% di interest-rate swaps in dollari sia trattato a Londra perché la loro policy garantisce a loro organi di controllo di aver potere su aziende extra US, pena l’esclusione dal loro mercato. La UE sta prendendo in considerazione di aumentare i poteri di controllo della European Securities and Markets Authority (ESMA, Parigi) su aziende finanziarie extra Eurozona, in questo caso imponendo maggiori controlli su euro clearing houses, con valutazioni sui depositi marginali e compliance direttive BCE. L’ESMA ha sempre garantito i cosiddetti passaporti finanziari per l’operatività di Londra nell’Eurozona, ma le regole potrebbero cambiare.

La proposta è quella di supervisionare le camere di compensazione in UK con flussi di media importanza che, comunque, dovrebbero seguire le indicazioni della ESMA/BCE per essere riconosciute/autorizzate a trattare euro derivati, mentre per quelle di importanza strategica, o per quelle che non presentino abbastanza garanzie per la loro stabilità (capitale proprio, depositi marginali…) sarà richiesto di aver sede nell’Eurozona. Attualmente non si hanno dati quantitativi sui requisiti e si pensa che la decisione sarà a discrezione dell’ESMA, caso per caso.

I britannici hanno argomentato che così l’accesso ai servizi sarà più difficile ed aumentando esponenzialmente i costi per gli istituti, conseguenti all’aumento di garanzie richieste, aumenteranno le spese di gestione che saranno scaricate sui clienti finali, riducendo potenziali investimenti in Europa. Alcuni dati, di parte, dal LondonSE parlano di potenzialmente una perdita di 83.000 posti di lavoro connessi all’euro clearing. Sempre da Londra si giudica la mossa puramente speculativa, in ottica negoziazioni Brexit, ma data la dimensione delle potenziali ricadute positive per la finanza europea, sembra che l’UE si stia seriamente muovendo.

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