La transizione cinese

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Nelle scorse settimane gli indici azionari di Shangai e Shenzhen hanno registrato perdite molto rilevanti: a fine giugno gli indici hanno perso rispettivamente il 30% e 40% del loro valore di mercato rispetto al massimo raggiunto il 12 giugno. In seguito alla politica monetaria espansiva e alla liberalizzazione finanziaria, tali indici erano saliti rispettivamente del 150% e del 190% da metà 2014. La condizione in cui si trova il mercato cinese ricorda fortemente una bolla finanziaria: prezzi delle azioni cresciuti rapidamente, senza particolari ragioni collegate ai risultati delle imprese. Secondo molti analisti quello che sta avvenendo nel mercato finanziario cinese non è nient’altro che la versione cinese della cosiddetta “bolla della new economy”: una crisi finanziaria determinata da un’immotivata corsa all’acquisto delle azioni delle neonate aziende cinesi. Tale corsa verso l’investimento in borsa per finalità speculative è stata largamente supportata dalle politiche del governo di Pechino finalizzate a facilitare l’indebitamento per le imprese e incrementare la liquidità a disposizione dei cinesi per l’investimento in borsa. L’obiettivo era ed è favorire il cambiamento economico storico della Cina: da paese esportatore, e fabbrica di prodotti a basso costo, a Paese di consumatori e investitori. Il grafico dell’Economist qui sotto da l’idea di come a partire da metà 2014 economia reale (GDP) e i mercati finanziari (stockmarket index) abbiamo seguito un ritmo di crescita assai diverso.

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Tuttavia, nel mese di giugno, la borsa cinese ha perso ben il 30 percento del proprio valore. Durante questa caduta, oltre 3mila miliardi andati in fumo in meno di un mese, l’equivalente di quasi un quinto del Pil italiano. Il governo cinese è intervenuto per introdurre misure urgenti quali il blocco delle nuove Ipo, l’autorizzazione di nuove modalità d’indebitamento e la sospensione delle contrattazioni per i titoli in sofferenza. La situazione si è nuovamente aggravata tra fine luglio e agosto. Il timore più diffuso è che il problema non sia esclusivamente finanziario, ma sia legato all’andamento dell’economia reale: la Cina deve incrementare la ricchezza prodotta ogni anno ad un ritmo molto intenso per avere a disposizione le risorse sufficienti per governare l’enorme migrazione di persone dalle campagne alle città evitando il sorgere di tensioni sociali. Secondo le previsioni diffuse sino a qualche mese fa, nel 2015 il Pil cinese avrebbe dovuto crescere di circa 7 punti percentuali. Tuttavia, sulla base dei dati più recenti, è probabile che l’incremento del Pil della Repubblica Popolare Cinese si assesti intorno al 5-6%: un livello che i paesi della vecchia Europa da tempo possono solamente sognare ma che, per un paese emergente ormai abituato a crescere in media a tassi vicini al 9%, equivale ad una forte frenata.

L’ulteriore caduta della borsa cinese prima e nel resto del modo poi è una diretta conseguenza proprio della revisione al ribasso delle stime di crescita cinesi. La banca centrale cinese è intervenuta ripetutamente per svalutare la moneta nazionale, lo yuan, nel tentativo di dare nuovo ossigeno alle esportazioni, vero traino di una economia, quella cinese, in cui il ruolo del mercato interno è ancora notevolmente ridotto. Per 30 anni la Cina è stata una componente essenziale della catena di produzione globale, grazie alla disponibilità quasi illimitata di lavoratori a bassissimo costo. Ora però che questa strategia è imitata anche da altri paesi sottosviluppati, la Cina è costretta a puntare sulla domanda interna e sui servizi. Quindi, la svalutazione competitiva non rappresenta nulla più che un’operazione volta a guadagnare tempo in preparazione di questo passaggio epocale.

Questa transizione non cambierà solo il volto della Cina, ma avrà un profondo impatto sugli equilibri macroeconomici mondiali. La ragione per la quale la Cina esercita un ruolo così importante per gli equilibri economici globali, non è dovuta solamente alle proprie dimensioni territoriali e demografiche, ma principalmente alle caratteristiche strutturali dell’economia cinese, per come sono venute delineandosi durante questi ultimi 30 anni di crescita incontrastata.  Perché un paese che è cresciuto così intensamente e così a lungo risparmia complessivamente molto più di quanto consuma? In altri termini, occorre capire quali sono i fattori che hanno portato la Cina ad accumulare surplus commerciali molto elevati rispetto al resto del mondo:

  1. programmi di protezione sociale poco sviluppati che inducono gli individui a provvedere autonomamente a reperire la risorse per la protezione contro le malattie e la vecchiaia
  2. elevati rendimenti delle attività finanziarie attirano una cospicua parte dei risparmi di imprese e famiglie
  3. le strategie di crescita di lungo periodo messe in campo dal governo

Queste ultime sono certamente le più rilevanti nel caso cinese. La Cina cominciò a crescere a tassi sostenuti da quando la pianificazione centralizzata fu abbandonata a favore dell’apertura commerciale e della libera iniziativa di privati nazionali e stranieri. I risultati furono notevoli: i tassi di crescita reali superiori al 9% annuo per più di 30 anni, incrementi del reddito e della produzione complessiva di 13 volte. Per buona parte di questa prolungata fase di crescita il rapporto tra risparmi e investimenti è rimasto sostanzialmente in equilibrio: in alcuni anni si registrava un surplus, in altri un deficit, ma entrambi di entità modesta, nell’ordine del 3% del Pil. A partire dal 2005 il trend cominciò a cambiare: gli investimenti hanno continuato ad aumentare, ma i risparmi sono aumentati in misura ancora maggiore, e parte di essi si dirigevano all’estero in particolare verso gli Stati Uniti. I rilevanti surplus commerciali e i deflussi netti di capitali privati non favoriscono la crescita cinese: il tasso di crescita delle esportazioni seppur molto elevato non è più sufficiente per sostenere una crescita ad ritmo vicino a quello di alcuni anni fa.

L’economia cinese sta attraversando la fase di transizione da medio reddito ad alto reddito in cui occorre fare affidamento sulla domanda interna per sostenere la crescita. La struttura dell’economia dal lato dell’offerta sta superando la fase caratterizzata dal predominio dei settori ad alta intensità di manodopera per giungere alla fase in cui prevalgono i servizi e le produzioni ad alta intensità tecnologica. In una transizione di questo genere è fondamentale il contributo della domanda interna, quella che in Cina risulta estremamente ridotta per via dell’elevata propensione al risparmio. Su questo versante, in Cina, deve verificarsi un’ulteriore mutamento strutturale. Il risparmio accumulato a partire dall’inizio del nuove millennio è dovuto all’ alto risparmio nel settore delle imprese unito ai sempre più elevati investimenti pubblici. Le imprese generano circa un quarto del reddito complessivo ed una parte molto rilevante delle imprese è controllata dallo Stato. Il reddito da esse generato non passa mai attraverso le famiglie ma viene direttamente reinvestito, e quindi si trasforma in risparmio del settore pubblico. Inoltre, durante questi anni di forte crescita, il reddito cinese è aumentato, ma la frazione che giunge alle famiglie, quindi disponibile potenzialmente per il consumo, è andata diminuendo dal 70% di metà anni novanta al 60% a metà dello scorso decennio. Al risparmio pubblico occorre aggiungere quello delle famiglie il cui tasso di risparmio è alto: 30% del reddito disponibile che equivale a circa il 18% del Pil. I consumi rappresentano circa il 40% del Pil, una percentuale decisamente più bassa rispetto ai paesi avanzati. Tale livello è sicuramente troppo ridotto per sostenere una crescita intensa e per guidare la transizione dell’economia cinese dal modello basato sulle esportazioni e sul basto costo dei fattori a quello basato sui consumi interni.

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Emerge, dunque la necessità di due interventi per ridurre l’ammontare dei risparmi cinesi:

  1. incrementare la quota di redditi delle famiglie disponibile per i consumi
  2. ampliare e integrare il mercato interno
  3. impiegare il reddito delle imprese statali per finanziare servizi di welfare destinati alle famiglie

Se aumentano i consumi cinesi, aumenta il livello delle importazioni, diminuisce il surplus commerciale cinese ed aumenta il surplus commerciale (o diminuisce il deficit) di altre aree commerciali quali Europa e Usa in particolare. Si determina, quindi, una stabilizzazione degli squilibri economici a livello globale, squilibri che ha sono stati la causa profonda della crisi economica nata nel 2008.ach_022312_1aInfatti, i risparmi delle famiglie americane si erano azzerati in seguito all’incremento fuori controllo dei prezzi delle attività immobiliari e finanziarie. I risparmi statunitensi erano inferiori agli investimenti e la differenza era compensata dall’afflusso netto di capitali esteri (ovvero i risparmi di altri Paesi). Gli Usa hanno, quindi, accumulato un debito elevatissimo verso gli altri paesi. Tale esposizione era la conseguenza degli squilibri nel commercio internazionale: la Cina che esportava grandi quantità di merci e servizi negli Stati Uniti, i quali non vendevano in Cina beni per un pari ammontare di valore. Ogni anno la Cina accumulava crediti verso gli Usa, che al contrario importavano beni e servizi indebitandosi. Ed era proprio la Cina a finanziare i debiti americani. Perciò, quando gli americani spendevano dollari per acquistare beni cinesi, questi dollari tornavano negli Usa in forma di prestiti. Negli anni precedenti la crisi il settore privato e pubblico americano hanno accumulato un debito che si sarebbe poi rivelato insostenibile. La persistenza di una situazione di consumi a debito elevati e prezzi delle attività in continua crescita è stata resa possibile per via della contemporanea presenza di un’eccedenza di risparmi in Cina. Per correggere questo squilibrio è necessario, dunque, che gli Sati Uniti consumino e si indebitino di meno e che la Cina risparmi di meno. Se la transizione della Cina verso una crescita trainata dai consumi interni non avverrà, permarrà, dunque, permarrà una potenziale fonte di squilibri economici per il mondo intero.

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